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目前，眼科行业呈现一超多强的格局，每一家眼科上市公司均拥有多家眼科医院，为了更精确对比各家医院的经营业绩，本文尝试通过对比若干代表性地区眼科医院，以得出相关结论，毕竟在同一战场短兵相接，更具说服力。本文内容分为两部分，第一部分是各地区医院经营业绩对比分析；第二部分是根据对比分析得出相关结论。

(相关资料图)

一、地区医院对比

㈠.北京

爱尔眼科：2010 年12月，爱尔眼科受让北京英智眼科医院100%股权，由于系并购医院，有一定基础，从并购次年起基本保持盈利状况，但是总体盈利水平下降态势。营业利润率从2011年的约20%下降至2015年的不足10%；收入方面，从2011年的6300万元到2015年的1亿元，用了4年，年复合增长率13%，增速中规中矩，毕竟在北京这样的医疗制高点地区。此后从2016年开始公司没有再披露北京信息。

华夏眼科：北京地区暂未设立医院。

北京普瑞：北京华德医院2003年2月成立，2014年3月被普瑞收购，公司没有披露收入等关于北京华德的信息。至2020年北京华德仍处于亏损状态，自收购年算起历经6年，如果至成立年算起则是16年，由此可见，普瑞北京医院的经营情况较差。

北京何氏：2020年4月才开始成立，未披露信息。

北京希玛：2018年1月成立，系希玛眼科在内地的第二家医院，剔除疫情因素，公司从成立年的3200万元收入到2021年的约1亿元收入，耗时3年，年复合增长率约46%。由于自建医院，因此仍处于亏损状况，但是收入的增幅堪称优秀。

总体看，在北京地区，希玛表现相对优秀、爱尔中规中矩、普瑞较差。

㈡.上海

爱尔眼科：2005年1月设立，公司仅披露2006年至2016年信息，整体看，年复合增长率约24%，不错的水平，就是经营利润不稳定，盈利水平不强，2016年甚至还处于亏损。看了相关报告，公司好像也表达过上海医院的选址有问题。

华夏眼科：2002年11月收购上海和平医院，招股说明书披露了2019年盈利75万元，距离收购已经16年，2021年和2022年分别实现700万元和250万的利润，较低的水平。从收入看，2022年实现1.6亿元，距离收购过去20年，这个收入水平只能说非常一般。总体看，上海华夏（和平）的经营业绩非常一般。

普瑞眼科：医院于2011年2月成立，2013年12月由普瑞收购，2021年开始出现盈利2万元，距离收购过去8年，这个业绩差强人意。

何氏眼科：2018年10月自建成立，目前处于亏损中，收入信息未披露。

希玛眼科：2019年11月并购而来，刚好处于疫情期间，收入基本介于5000至6000万之间，目前处于亏损状态。

总体看，在上海地区，各家公司的医院经营业绩都不好。

三、广州

广州爱尔眼科医院（其前身为广州耀东英智眼科医院）成立于2008年2月28日，在广州地区，普瑞和希玛分别于2021年和2022年开设，华夏和何氏均尚未进入，因此广州爱尔一枝独秀，没有可比性。

收入方面，广州爱尔从2010年的2600万元到2022年的2.6亿元，12年10倍，年复合增长率约21%，堪称优秀。利润率方面，大致常年保持在16%至18%，也是相当不错的水平。总体看，爱尔眼科在广州地区的经营比较成功。

四、深圳

在深圳，爱尔和希玛同为2013年建院，具有相当可比性；华夏2015年4月建院，至2020年历经5年仍处于亏损状态，2021年猛然出现翻倍以上的收入增幅，和2022年的湖北荆州医院类似，不太合理，应该都是增加供应链业务所带来。

普瑞在深圳尚未开设医院，何氏于2019年开设门诊部、相关信息基本缺失。

下面重点对比爱尔和希玛。

深圳希玛2013年3月开设，次年2014年收入即达到6000万港元、并实现盈利约900万港元，净利率15%，可谓梦幻开局。深圳爱尔2013年9月开设，次年2014年收入约为3000万元、仅差不多为希玛的一半，亏损约700万元。显然从开局看，爱尔并不如希玛。

至2017年，两家医院基本同时达到1.2亿元收入大关，意味着深圳爱尔这3年的复合增长率约57%，而深圳希玛的复合增长则为26%，仅为深圳爱尔的50%左右。显然这3年，深圳爱尔的拓展更为积极。另一方面，深圳希玛相对保守的风格也为其利润率保持在25%左右提供保障，深圳爱尔2917年的利润率为11%。

至2022年，二者基本又达到同一收入水平，2.5亿元，但是深圳爱尔的利润率已经提升至18%，深圳希玛未披露利润率，但从历年情况看应该会比爱尔低了。8年收入复合增长率方面，深圳爱尔是30%，而深圳希玛为20%。

从市场布局看，爱尔眼科在深圳拥有深圳（福田）爱尔、深东（龙岗）爱尔以及深西（宝安）爱尔等三家医院以及10家门诊部，而希玛眼科拥有深圳（福田）希玛和新安（宝安）希玛两家医院以及南山视光中心1家，爱尔眼科的市场布局远胜于希玛。

总体看，深圳爱尔历经起步阶段的亏损（3年），开始步入微利期，然后阶梯型提高利润率，经营业绩的提升肉眼可见；而反观深圳希玛，起点要比爱尔高但是期间发展有些放缓，市场扩张也相对保守得多。按理说，深圳作为希玛眼科在内地的大本营，应该投入更多资源、迈出更大步伐，但是事实并非如此。因此，如果说深圳爱尔表现优秀的话，那么深圳希玛只能称得上良好。

五、沈阳

华夏和希玛在沈阳均没有布局，而普瑞2018年10年开设、至今仍处于亏损状态。因此主要的对比就是沈阳爱尔和沈阳何氏。

沈阳爱尔2005年8月并购而来，至2021年收入达4.24亿元；而沈阳何氏2015年11月自建成立，晚了10年，但2021年收入已达4.36亿元，高出沈阳爱尔1000万元。从这个角度看，沈阳何氏无疑更优秀，作为何氏的大本营，当之无愧。

从利润率看，沈阳爱尔20%+的水平要高出沈阳何氏不少，不知道是不是沈阳何氏承担了一部分总部费用的缘故？

沈阳爱尔从2007年的2800万元，历经14年到2021年的4.2亿元，年复合增长率21%，并基本保持20%+的利润率，也配得上优秀一词。

总体看，在沈阳，爱尔和何氏均堪称优秀，前者利润更胜、后者收入占优。

六、成都

成都爱尔，作为和长沙爱尔、武汉爱尔并驾齐驱的一家医院，近年来利润率基本保持在30%上下，堪称印钞机医院。成都华夏，2014年9月开设，6年开始实现盈利，市场培育期有些长，经营业绩有些差。成都何氏2018年12月自建成立，2020年即出现盈利4万元，不知道是否可持续，如果开始进入盈利期，那成都何氏还是很厉害的。

七、昆明

昆明地区，主要的对比就是昆明普瑞和普明希玛。昆明普瑞2008年7月开设，2013年12月收购，2022年收入达2.4亿元，利润率16%，比较优秀。昆明希玛系2019年6月并购而来，2020年收入3500万元，2021年至2022年疫情因素在6000万元左右徘徊，看看2023年是否可以扭亏为盈。

八、兰州

兰州这个地区看来不太好经营，华夏2016年2月开设，5年后的2021年仍处于亏损；兰州普瑞2013年12月收购而来，至2022年9500万元收入、利润率12%，和同时收购的昆明普瑞相比，要逊色不少。

九、合肥

合肥，各家的信息有限。合肥爱尔2007年7月自建成立，盈利期都是很快到来，2009年即开始进入盈利阶段，但是至2010年收入基本在2000多万徘徊，上不去。合肥名人（华夏）和合肥普瑞均在2013年收购而来，前者甚至还早4个月，但是2021年的数据显示，合肥华夏仅盈利94万元，而合肥普瑞已经盈利1200万元，相差12倍。华夏在厦门以外的经营真是让人无话可说。

十、武汉

武汉，爱尔真是一枝独秀，超5亿元的收入，而且利润率接近30%，其他各家根本不用考虑追赶的问题，或者说要不要进入这个地区，才是最应该考虑的问题。

十一、香港

香港亚洲医疗集团有限公司系爱尔2015年12月31日收购而来，从2016年至2020年间利润没有太大变动，1000多万，经营业绩应该说很一般。华夏、普瑞以及何氏尚未在香港布局。香港是希玛的老根据地，在这个高度成熟的市场，2015年至2022年7年间，年复合增长率31%，营业利润率基本保持20%左右，近两年由于并购的因素，收入增速加快，但是受并购标的盈利水平较差的影响，经营利润率有所下降。

总体看，香港希玛的经营要远胜于香港爱尔。

二、相关结论

爱尔眼科很强，这种强是全面的强、均衡的强，这种强折射的是治理体系、管理水平以及市场扩张等诸多因素的优势。如果要说不足，就是海外地区的业绩远不如内地。

华夏眼科，除了厦门外，其他一线和重点省会城市布局几乎没有拿的出手的医院，而且华夏近年的利润明显有一大部分是由供应链业务贡献，这种集中采购带来的成本节约当然没有问题，但是不可持续。

普瑞眼科，在省会城市的经营还不错，但是到北京这种顶级医疗地区，其经营能力不足就凸显出来了，普瑞还有一个问题，就是没有形成自己的核心区，不容易形成协同效应，依靠高举高打的市场扩张战略在未来能否持续，不确定性很大。

何氏眼科， 某种程度上和华夏眼科面临同样的困局，包括朝聚眼科也一样，在自己的主核心区很强，但是走不出去，一出去短板立现，复制能力还是没有形成。

希玛眼科，在老根据地香港很强，在确定大湾区为新的主战区后，有一定布局，但是尚未成型。比如在广东，深圳的布局远落后于爱尔，惠州和揭阳经营很差。从逻辑上讲，希玛眼科进军广东有天然的文化优势，如果能将大湾区这个市场牢牢把握，大有可为，现在就是步伐有些保守。此外，希玛眼科的异地扩张也有一些亮点，比如北京、比如昆明，在这个方面，比华夏、何氏以及朝聚都好。但是希玛眼科还有一个问题，就是家族管理，特别是老岳父掌握着一线决策权，是个潜在问题。

如果让我选择投资标的，我会选择爱尔眼科和希玛眼科，前者看重稳健，中低回报期望；后者看重成长，中高回报预期。

$爱尔眼科(SZ300015)$$华厦眼科(SZ301267)$$普瑞眼科(SZ301239)$

@sabriya@今日话题@希玛眼科@爱尔投资者关系

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